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债市继续回暖 转债均衡配置

更新时间: 2020-07-29 12:32
债市继续回暖 转债均衡配置



  概要
 
  利率债观察:债市继续回暖
 
  不管是从已发行产品的规模和期限来看,还是从未来产品发行量来看,本轮3年及以上摊余成本债基规模或不及去年年底水平,对3-5年期利率的带动可能不及去年年底。展望后续债市,从基本面看,经济回升趋势不改,洪灾带动CPI短期抬头,PPI持续弱改善。从资金面看,近期资金利率趋稳,但货币政策强调适度,央行公开市场投放较为克制以避免资金利率偏离2.2%的中枢。从供需和风险偏好来看,债市三季度供给压力不低,摊余成本法债基集中建仓、股市阶段性调整和两大经济体关系紧张对债市形成一定利好。我们依然认为债牛已过,下半年长端利率中枢或逐季上行,建议以票息策略为主,十年国债利率或在2.8%-3.1%区间震荡。
 
  信用债观察:票息打底,挖掘收益
 
  上周市场情绪回温,信用债收益率下行。具体来看,AAA级企业债收益率平均下行15BP,AA级企业债收益率平均下行16BP,城投债收益率平均下行17BP,信用利差也较高位有所回落。我们前一周交流思考提到,收益率大幅上行后,信用债配置价值显露,上周债市情绪回温,信用债收益率和利差均有下行。目前来看信用利差仍处在较为“充裕”的水平,信用债票息策略仍优,可继续挖掘收益,期限利差和等级利差继续压缩,其中期限利差压缩的更为明显,反映了市场在挖掘票息的时候更喜欢高等级适度拉久期,对于下沉资质顾虑更大。
 
  可转债观察:震荡调整,均衡配置
 
  上周中证转债指数小幅收涨,表现好于权益市场,全市场平均转股溢价率受权益下跌等影响有所拉升。行业方面机械制造、可选消费和周期相对较好,医药等有所下跌。周五权益市场有明显调整,一方面中美摩擦短期产生一定扰动,另一方面科创板等解禁及减持等因素产生一定影响。权益短期调整,但中期的趋势不变,未来关注政治局会议定调。转债方面前期上涨较快但一定程度受到债市大跌等因素压制,估值并未快速提高,目前短期震荡调整,配置建议相对更均衡。板块方面可关注前期滞涨的低估板块以及政策利好板块等,科技成长也仍是弹性来源。目前更多关注盈利和业绩改善的逻辑,总体来看市场调整斜率放缓之下,关注有明显业绩催化或超预期的优质标的。可关注传统基建以及相关的公用环保,可选消费如汽车和地产后周期的家居,此外可关注科技/成长,风电光伏、券商以及银行。
 
  债市继续回暖——利率债周报
 
  专题:19年理财年报点评
 
  银行理财余额增速基本持平。7月26日,银行业理财登记托管中心与中国银行(3.330, -0.02, -0.60%)业协会联合发布《中国银行业理财市场报告(2019年)》。截至2019年12月末,全国377家银行业金融机构存续非保本理财产品共计4.73万只,存续余额23.4万亿元,同比增长6.2%。此外银保监会表示,截至2020年7月23日,理财存续余额增至25万元。
 
  净值型产品占比超四成(20Q1超一半),开放式产品占比超七成,同业理财规模持续下降。19年末,净值型理财产品存续余额10.13万亿元,同比增长68.6%,占全部理财产品存续余额的43%,20Q1占比增至51%。开放式非保本理财产品存续余额为16.93万亿元,占比72%。同业理财存续余额同比下降31%。
 
  增配债券,减配非标和权益。19年末,理财配置债券14万亿元,占比60%,仍是理财资金最主要的配置资产。非标资产3.7万亿元,环比19年6月下降1200亿元,占比降1.4个百分点。权益类资产占比7.6%,环比19年6月降1.7个百分点。
 
  封闭产品平均收益率续降,期限增加。19年末,封闭式非保本产品加权平均收益率为4.4%,同比下降53BP。2019年新发行封闭式理财产品加权平均期限为186天,同比增加约25天。
 
  理财子公司初具规模,产品全面净值化。截至20年7月23日,已有19家银行理财子公司获批成立,包括6家国有大行,6家股份制银行,6家城商行和1家农商行,已开业银行理财子公司共14家。子公司开业后,实行理财产品全面净值化管理。已有存续产品都是净值型产品,余额合计超2万亿。
 
  四季度非标到期量大,关注股债资金轮动。展望2020年下半年,从资产配置看,一方面四季度非标到期量大利好债券,另一方面理财净值化加剧了股债之间的资金轮动,股市持续大涨导致资金向权益类资产倾斜。从监管进度来看,理财新规延迟利好存量产品处置,但即便是延期也不会无限制往后拖。
 
  上周市场回顾:资金面趋稳,长端利率回落
 
  上周央行逆回购投放1600亿元,逆回购到期3300元,MLF和TMLF到期4977亿元,国库定存投放500亿元,公开市场操作净回笼6177亿元。R001均值下行39bp至1.75%,R007均值下行19bp至2.15%。DR001均值下行38bp至1.7%,DR007均值下行9bp至2.1%。1年期国债收于2.24%,环比上行2BP;10年期国债收于2.86%,环比下行9BP。1年期国开债收于2.57%,环比下行1BP;10年期国开债收于3.33%,环比下行12BP。
 
  本周债市策略:债市继续回暖
 
  不管是从已发行产品的规模和期限来看,还是从未来产品发行量来看,本轮3年及以上摊余成本债基规模或不及去年年底水平,对3~5年期利率的带动可能不及去年年底。展望后续债市,从基本面看,经济回升趋势不改,洪灾带动CPI短期抬头,PPI持续弱改善。从资金面看,近期资金利率趋稳,但货币政策强调适度,央行公开市场投放较为克制以避免资金利率偏离2.2%的中枢。从供需和风险偏好来看,债市三季度供给压力不低,摊余成本法债基集中建仓、股市阶段性调整和两大经济体关系紧张对债市形成一定利好。我们依然认为债牛已过,下半年长端利率中枢或逐季上行,建议以票息策略为主,十年国债利率或在2.8%~3.1%区间震荡。
 
  票息打底,挖掘收益——信用债周报
 
  本周专题:2019年各省与地级市财政债务数据一览。1)经济财政收入增长情况。发达地区经济增速较稳定,增长较快的省份多来自于中西部地区,东北地区经济低迷,一般预算收入增长为主,吉林、重庆跌幅较多;地级市一般预算收入整体上涨为主,各市一般预算收入涨幅前十名中内蒙古、广西、云南分别占3、2、2个,收入涨幅均超过15%。整体来看,财政收入波动较大的市以中小城市为主,跌幅较大的市多来自于西北及东北地区,西藏、湖北财政集中度较高,内蒙古、山东等地区财政实力较分散。2)各省及地级市债务情况。贵州、辽宁等地区债务负担仍较重,近两年债务率均超过100%。地级市债务方面,存量债务集中在华东及华西地区,东北地区债务规模虽有限,但债务限额使用率最高;武汉、成都等区域性中心城市债务规模排名靠前;债务余额较小的城市主要来自于内陆不发达地区。
 
  一周市场回顾:净供给增加,二级市场收益率涨跌参半。上周主要信用债品种一级市场净供给198.5亿元,较前一周增加。二级交投减少,收益率涨跌参半。以中票短融为例,1年期品种中超AAA等级收益率上行6BP,AAA等级收益率下行6BP,AAA-等级收益率下行3BP,AA+等级收益率下行5BP,AA和AA-等级收益率上行1BP;3年期品种中,超AAA等级收益率上行1BP,AAA等级收益率上行4BP,AAA-等级收益率上行6BP,AA+等级收益率上行5BP,AA和AA-等级收益率上行4BP;5年期品种中,超AAA等级和AAA等级收益率与上期基本持平,AAA-等级收益率上行1BP,AA+等级收益率上行1BP,AA等级收益率上行1BP,AA-等级收益率上行1BP;7年期品种中,超AAA等级收益率上行5BP,AAA等级收益率上行7BP,AAA-等级收益率上行6BP,AA+等级收益率上行7BP。
 
  一周评级调整及违约情况回顾:上周有9项信用债主体评级上调,分别为厦门银行股份有限公司、甘肃省公路交通建设集团有限公司、唐山曹妃甸发展投资集团有限公司、桂林银行股份有限公司、嘉兴银行股份有限公司、蕲春县国建投资有限公司、临汾市投资集团有限公司、六安农村商业银行股份有限公司、武汉旅游发展投资集团有限公司。3家信用债主体评级下调,分别为烟台农村商业银行股份有限公司、中融新大集团有限公司、紫金矿业(6.020, 0.39, 6.93%)集团股份有限公司。上周新增违约债券3支,发行主体为华讯方舟科技有限公司、中融新大集团有限公司、南京建工产业集团有限公司。
 
  信用债:票息打底,挖掘收益。上周市场情绪回温,信用债收益率下行,AAA级和AA级企业债收益率分别平均下行15BP和16BP,城投债收益率平均下行17BP,信用利差也较高位有所回落。展望未来:
 
  1)央企信用保障基金成立,债券兑付更牢靠。7月23日经济日报记者从在京举行的央企信用保障基金成立仪式获悉,由中国国新联合31家央企共同出资发起设立的央企信用保障基金正式成立。该基金总规模1000亿元,首期规模100亿元,以市场化方式募集设立,专项用于防范化解和处置央企债券风险,央企债券兑付更牢靠。央企在债券市场上仍然享有安全溢价,融资更容易、成本也更低,相比下民企债风险更应值得关注。
 
  2)票息策略扔优,注重收益挖掘。我们前一周交流思考中提到,收益率大幅上行后,信用债配置价值显露,上周债市情绪回温,信用债收益率和利差均有下行。目前来看信用利差仍处在较为“充裕”的水平,信用债票息策略仍优,可继续挖掘收益,期限利差和等级利差继续压缩,其中期限利差压缩的更为明显,反映了市场在挖掘票息的时候更喜欢高等级适度拉久期,对于下沉资质顾虑更大。
 
  震荡调整,均衡配置——可转债周报
 
  专题:二季度基金转债持仓分析
 
  基金加仓转债。20年二季度公募基金转债持仓为1249.3亿元,相比今年一季度增加151.5亿元。其中债券型基金、混合型基金、股票型基金分别加仓转债59亿元、78亿元和2.9亿元。此外,基金转债持仓占基金净值的比重上升至0.75%。基金重仓券:增持浦发、G三峡EB1和17宝武EB等。20Q2持有浦发、光大、歌尔和苏银转债(108.930, -0.05, -0.05%)的公募基金数较多。浦发转债(103.050, 0.06, 0.06%)是20Q2公募基金第一大增持券种,持仓基金数增加了234只、持仓市值上升了31.4亿元。从持有基金数来看,20Q2公募基金增持了浦发、木森、明阳、顺丰、海亮等转债,从持仓市值看,增持浦发转债、G三峡EB1和17宝武EB等。二季度新发转债中,歌尔转2持仓基金数最多,其次为益丰转债(135.150, -1.86, -1.36%)。减持方面,海大转债(163.002, 2.20, 1.37%)二季度减持基金数最多。转债基金规模和杠杆略有下降。20Q2转债基金资产净值共计217亿元,环比20Q1小幅减少27亿元。20Q2转债基金配置可转债177亿元,环比20Q1减少24亿元,整体来看转债持仓占基金净值的比重为82%、环比20Q1的83%略有减少。此外,杠杆比例小幅下降。转债基金整体杠杆率为111%,相比20Q1略微下降了1个百分点。最后业绩方面,上半年转债基金大部分取得了正收益。
 
  上周市场回顾:转债指数上涨
 
  转债指数上涨。上周中证转债指数上涨0.45%,日均成交量(包含EB)364.54亿元,环比下降22.68%,我们计算的转债全样本指数(包含公募EB)上涨0.42%。个券198涨3平96跌,正股121涨3平173跌。个券涨幅前5位分别是同德转债(132.300, 0.11, 0.08%)(17.71%)、艾华转债(147.900, -0.66, -0.44%)(11.65%)、金禾转债(150.000, 2.70, 1.83%)(11.57%)、红相转债(129.000, -1.00, -0.77%)(11.42%)、上机转债(161.390, -4.24, -2.56%)(11.12%)。行业涨多跌少。上周转债全样本指数(包含公募EB)上涨0.42%,涨幅小于中证转债指数(0.45%)。从风格来看,中价混合性券涨幅较大,小中盘券好于大盘券。从行业来看,整体涨多跌少,机械制造、可选消费板块表现较好。
 
  转股溢价率上升。截至7月24日,全市场的转股溢价率均值33.33%,环比上升1.71个百分点;纯债溢价率均值21.41%,环比下降0.68个百分点。其中平价80元以下、80-100元、100-120元、120元以上转债的转股溢价率均值61.79%、24.15%、13.20%、4.04%,环比分别变动1.39、1.92、2.18、2.01个百分点。
 
  9只转债公告发行。上周大禹节水(4.840, 0.02, 0.41%)(6.38亿元)、科华生物(22.160, 1.17, 5.57%)(7.38亿元)、国光股份(14.020, 0.52, 3.85%)(3.2亿元)、国投资本(14.510, 0.19, 1.33%)(80亿元)、紫金银行(4.340, -0.03, -0.69%)(45亿元)等9只转债公告发行。审批方面,嘉泽能源(13亿元)、崇达技术(18.940, 0.14, 0.74%)(14亿元)、广汇汽车(4.240, 0.33, 8.44%)(33.7亿元)转债获批文;嘉化能源(12.060, 0.65, 5.70%)(18亿元)、弘信电子(24.010, -0.34, -1.40%)(5.7亿元)、宝莱特(37.800, 1.32, 3.62%)(2.19亿元)转债过会;长海股份(13.850, 0.30, 2.21%)(5.5亿元)、朗科智能(13.950, -0.50, -3.46%)(3.8亿元)、金陵体育(38.170, 0.54, 1.44%)(2.5亿元)转债获受理。
 
  本周转债策略:震荡调整,均衡配置
 
  上周中证转债指数小幅收涨,表现好于权益市场,全市场平均转股溢价率受权益下跌等影响有所拉升。行业方面机械制造、可选消费和周期相对较好,医药等有所下跌。周五权益市场有明显调整,一方面中美摩擦短期产生一定扰动,另一方面科创板解禁及减持等因素产生一定影响。权益短期调整,但中期的趋势不变,未来关注政治局会议定调。转债方面前期上涨较快但一定程度受到债市大跌等因素压制,估值并未快速提高,目前短期震荡调整,配置建议相对更均衡。板块方面可关注前期滞涨的低估板块以及政策利好板块等,科技成长也仍是弹性来源。目前更多关注盈利和业绩改善的逻辑,总体来看市场调整斜率放缓之下,关注有明显业绩催化或超预期的优质标的。可关注传统基建(远东、永高、万青等)以及相关的公用环保(瀚蓝等),可选消费如汽车和地产后周期的家居(欧派、玲珑等),此外可关注风电光伏(明阳、福莱等)、科技/成长(中天、恩捷、先导、璞泰、宝通、歌尔等),券商(长证、国君等)以及银行(光大、张行、苏银等)。
 
  风险提示:基本面变化、股市波动、供给加快。
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