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新和成:打造精细化学品产品群

更新时间: 2020-07-30 13:57
新和成:打造精细化学品产品群



  维生素业务高度一体化。公司是全球领先的维生素生产商,从事VA、VE、VD3、VH等的生产,其中VA产能10000吨,位居世界第一, VE产能20000吨,位居世界第二。维生素贡献了公司61%的营收和64%的毛利。公司从VE中间体异植物醇和三甲基氢醌入手,逐步打通VA、VE整条产业链,是国内唯一能够生产关键中间体芳樟醇、柠檬醛的维生素企业。高度的一体化保障了公司免受中间体价格波动的影响,长期保持高毛利率。    进军进口依赖度高、与维生素拥有共同下游客户的蛋氨酸领域。由于蛋氨酸技术壁垒高,主要产能被赢创、安迪苏、诺伟司、住友化学垄断。我国是蛋氨酸消费大国,但国内蛋氨酸产能严重不足,2019年进口依存度高达65.1%。公司完全掌握蛋氨酸生产技术,拥有5万吨蛋氨酸产能,同时在山东园区新建25万吨产能,其中一期10万吨固体蛋氨酸已经进入试生产阶段。公司有望享受蛋氨酸进口替代的红利。蛋氨酸的下游应用为饲料行业,与公司现有维生素业务的下游客户高度重合,有望利用现有的销售渠道迅速提升蛋氨酸的市占率。    利用维生素共用中间体,横向延伸进入消费品属性的香精香料行业。公司通过维生素关键中间体芳樟醇与柠檬醛横向进入香精香料领域,目前拥有12000吨芳樟醇产能,世界第二,和8000吨柠檬醛产能,同样位居世界第二。香精香料属于消费品,下游多为刚需,2018年全球香精香料市场规模为271亿美元。公司香精香料业务的护城河在于技术优势和成本优势,芳樟醇和柠檬醛的技术壁垒高,全球拥有生产能力的厂商仅3家,除新和成外均为国外企业。从原料成本角度看,根据我们的测算,与竞争对手BASF相比,公司的芳樟醇与柠檬醛的原料成本分别低了12.1%和5.4%。   PPS行业国内的佼佼者,与DSM合作如虎添翼。在国外企业向中国倾销PPS的背景下,公司是唯一拥有成本优势的本土PPS生产企业,其他国内PPS企业均因成本过高而难以开工。2019年4月,公司向商务部提交PPS反倾销调查,若上诉成功,PPS价格有望回升,届时公司PPS毛利率有望提升。公司与DSM成立工程塑料合资公司,双方的合作一来反映出DSM对于公司PPS树脂生产质量的认可,二来为公司进入PPS改性领域打下坚实基础。   丰富营养品业务产品种类,打造精细化学品产品群。公司通过内部挖掘,积极开展新产品研发和中试,打造精细化学品产品群,投资50亿元建设的黑龙江生物发酵产业园项目将公司的技术从化学合成拓展到生物发酵。辅酶Q10、葡萄糖、叶红素、己糖酸、山梨醇、钴胺素等将营业品进一步丰富产品线。由于下游与维生素业务高度重合,公司将利用现有营养品销售渠道,为新增产品快速打开市场。    盈利预测和投资评级。公司致力于精细化学品的研发与生产,主要产品均拥有极高的毛利率。维生素业务将继续为公司带来丰厚的现金流,而香精香料、新材料、蛋氨酸、生物发酵等业务将打开公司的成长空间。预计公司2020-2022年EPS分别为1.75、1.87和2.14元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。   风险提示:项目推进进度不及预期;产品价格大幅下跌;下游需求萎缩;行业内竞争格局恶化风险;相关产品进口替代不及预期;公司规划产能释放进度具有不确定性。
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